文章|一直为实现吴伟此前设定的国际收支“生死存亡”目标而努力的蔚来“投资者网络”（NIO.US，9866.HK）近期遭遇了复杂局面的打击。 2025年8月，新加坡主权财富基金GIC向美国纽约南区地方法院提起诉讼，指控蔚来汽车在2020年至2022年期间通过武汉威农电池资产公司虚增约6亿美元的收入和利润，构成证券欺诈。该案的核心问题是蔚来创新的BaaS（电池租赁服务）模式是否通过“看似独立”的关联方预先确认收入。截至 2025 年 10 月中旬，该案处于“中止”状态，等待另一起集体诉讼（Say 诉 NIO）的结果。针对市场讨论，蔚来rHe表示，相关指控并非新事件，已经得到处理和澄清。除了争议之外，蔚来先生长期专注于发展公司以实现收支平衡。创始人李斌将 2025 年第四季度非 GAAP 单季度盈亏平衡定为“必须实现”的目标。但前三季度累计销量仅为20.12万辆左右，整体毛利率仅为10%，蔚来需要达到月均销量5万辆、整体毛利率16-17%的盈利标准。我们前面的道路充满荆棘。 BaaS模式引发的法律风暴：从灰熊卖空到GIC诉讼蔚来汽车与武汉威能电池资产有限公司（“武汉威能”）的关系自2022年6月以来一直是资本市场关注的焦点。做空机构Grizzly Research当时发布的一份报告指责蔚来汽车利用未合并子公司确认电池认购费用。它通过预先计算未来几年的当前收入来夸大公司当前的收入和利润。据官方透露武汉威能于2020年8月由蔚来、宁德时代等产业投资者共同创立。该公司主要经营BaaS业务。在这种模式下，蔚来向武汉威能销售电池组，用户向武汉威能支付电池租赁费。灰熊报告我们认为，我们在将电池出售给武汉威能时就确认了收入，但实际上这笔收入应该通过用户在未来七年的使用中支付的 BaaS 服务费来分期确认。针对卖空指控，蔚来已经成立了一个独立委员会来开展内部调查。调查报告指出：“没有发现实质性事实支持卖空报告中的指控。”公司坚称其与武汉威能是两个独立经营的实体，电池销售交易真实、公平，符合会计准则。 2025年8月，新加坡主权财富基金GIC备案向美国法院正式提起诉讼，重申此事并指控蔚来汽车在2020年至2022年期间进行证券欺诈，导致其投资遭受巨额损失。 GIC 的起诉书引用并直接建立在灰熊最初卖空报告中的指控之上，并寻求赔偿蔚来汽车的损失。目前，GIC诉蔚来案处于“中止审理”状态。法院下令暂缓该案，等待主要由美国投资者提起的单独集体诉讼。 The litigation (Saye v. NIO) was successful.法院认为，以往集体诉讼中的某些程序或实体问题可能会对本案产生影响。本案的核心问题是“实质重于形式”原则的适用。如果蔚来真能控制武汉威能的管理和财务决策，应该是整合的。 NIO的支持者认为，BaaS作为一种商业模式创新，可能会模糊现有标准下的会计领域。在另一方面，GIC 支持者强调，如果会计结果严重误导投资者，仍可能被视为证券欺诈。鉴于此说法，蔚来依然引用了此前独立调查的结果，认为GIC的指控毫无根据。总体而言，市场认为GIC作为新加坡主权财富基金面临投资损失，起诉蔚来汽车是为了挽回面子并免除管理人的责任。全球资本市场的会计纠纷：灰色地带的边界纠纷 事实上，蔚来汽车面临的BaaS收入确认纠纷并非孤立事件。全球资本市场关于新商业模式和会计准则适用性的类似争议在日本也很常见。例如美国通用电气公司的长期服务协议（LTSA）纠纷。 GE的能源和航空服务部门长期以来一直使用“初始确认”会计方法，该方法承认在设备交付时提前从长期服务合同中获得一部分预期利润。在ASC 606准则和法规的压力下，GE最终修改了其收入确认方法。 esto 导致了数十亿美元的追溯调整，该公司认识到需要更保守地确认长期服务收入。尽管最终没有发现GE存在任何财务错误，但这次会计调整直接导致了公司股价下跌和管理层变动。这个案例表明，即使交易是真实的，会计处理争议也会对企业价值产生重大影响。 VMware的软件收入确认也存在争议。 VMware 与 SEC 在永久许可软件和后续支持服务 (SnS) 收入的确认和分配问题上存在分歧。争议的焦点是公司是否预支收入从未来期间到报告期间，通过调整交易价格的摊销来满足业绩预期。 2022 年，VMware 与 SEC 达成和解，该公司支付了 800 万美元的民事罚款，以解决对其“误导投资者”的指控。值得注意的是，SEC的投诉涉及的不是“造假”，而是“披露不充分”和“误导”，即对会计判断和披露的争议。关于特斯拉 FSD 预付款的会计处理也出现了类似的争议。特斯拉在核算全自动驾驶（FSD）功能的预付款方面采取了相对保守的方法。尽管一些分析师认为每次 OTA 更新都可以确认一部分收入，但特斯拉选择将初始 FSD 付款记录为递延收入，只有在功能交付且基本满足承诺后，递延收入才会逐渐转化为收入。这种治疗胡rts 特斯拉的近期收入和利润，但符合监管要求，保守地对待未交付的功能，并允许特斯拉避免它们。主动确认收入产生的监管风险。这些案件的共同点是复杂的合同安排、关联方或看似独立实体之间的交易以及频繁发生的会计政策变更纠纷。这种情况给会计判断留下了很大的空间，很容易导致“法定范围内的极端会计处理”，可能被外界怀疑为“回避披露”或“事先确认收入”。在A股市场，证监会往往会发布指引，明确规则，惩罚越界者。例如，飞乐音响（600651.SH）因智慧城市项目收入确认问题被证监会处罚。该公司被发现之前已认识到在项目全面实施之前，其收入和利润均被削减，但没有足够的证据支持。港交所将通过原则性监管来解决此类纠纷。香港财务报告局的活动重点是对上市公司审计师的监督。其处理逻辑体现的是“程序正义”，即考虑作出会计判断的“程序”是否合理，而不是直接判断会计处理是否“正确”。利润的生死攸关：销售额和毛利率的双重问题。除了法律风险之外，市场可能更关心蔚来汽车面临的财务挑战。该公司已将2025年第四季度非公认会计原则单季度盈亏平衡作为“必须实现”的目标，创始人李斌甚至将其称为“生死攸关的局面”。从销售表现来看，蔚来2025年汽车销量将呈现季度增长趋势。公司熟食店第一季度销量4.21万辆，第二季度销量7.21万辆，第三季度销量8.69万辆，前三季度总计约20.12万辆。其中，9月销量创单月历史新高，但距离年初制定的44万辆的全年销售目标仍有较大差距。更为严重的是蔚来汽车与竞争对手之间的差距。截至2025年9月末，小鹏汽车（XPEV.US，9868.HK）累计销售31.32万辆，理想汽车（LI.US，2015.HK）累计销售29.7万辆，零跑汽车（09863.HK）累计销售39.6万辆。蔚来在“蔚来小李”领域已经处于相对劣势。财务层面，蔚来二季度综合毛利率从一季度的7.6%恢复至10.0%，呈现明显改善趋势。但与盈利所需的16%和17%的毛利率仍有差距。蔚来高管旨在蔚来品牌毛利率达到20%，第二品牌乐淘毛利率达到15%以上。根据蔚来内部计算，要在第四季度实现盈余，必须同时满足三个条件。首先，公司每月平均交付量必须达到至少5万辆。其次，公司整体毛利率应达到16-17%。最终，蔚来应将销售费用、一般费用和管理费用的支出比例控制在10%左右，研发费用比例控制在6-7%。从目前的情况来看，蔚来汽车9月交付量3.47万辆，距离月均5万辆的目标还有很大差距，而其毛利率也从10%提升至16%以上，这意味着该公司需要在2025年最后两个季度提高毛利率，不到一年的时间就提升了6个百分点，这在当今竞争激烈的市场环境下是一个巨大的挑战。值得注意的是蔚来汽车持续高额的费用是该公司盈利能力的主要障碍。 2025年一季度，公司营业亏损641.8万元，净亏损689.1万元。尽管二季度经营亏损收窄至49.09亿元，但销售网络和换电站的研发和建设成本的大量投入，占公司庞大的固定成本基础，导致降本增效、节流困难。持续的巨额亏损令蔚来股价承压，这可能是GIC重蹈覆辙的主要原因之一。如果法律风险和财务压力结合在一起，2025年第四季度对蔚来来说可能是极其困难的时期。无论GIC诉讼最终结果如何，对于蔚来来说，要真正走出亏损泥潭，完成“生死局”，重新获得市场信任，销量、毛利率和成本将需要增加。管理亟待突破。资本市场将关注这家中国豪华电动汽车公司能否对法律和财务挑战做出令人信服的回应。
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文章|掌舵颗粒金融荣誉九个月后，李健今年终于旗舰亮相。 10月15日，荣耀举办新品发布会，推出了今年的新旗舰荣耀Magic 8系列。标准版售价4499元起，与前段时间推出的小米17持平。发布会最引人注目的两点是：首先，荣耀Magic8系列搭载了全新的MagicOS 10，根据荣耀官方的说法，这是一个自动进化的智能AI操作系统。第二个是荣耀ROBOT PHONE机器人手机，发布会视频中也提到了它。李健表示，这是荣耀对未来手机新形态的探索。生产AI手机的各大厂商有很多，但荣耀可能是唯一一家将AI作为其战略核心并正在改变手机面貌的厂商。天才和疯狂总是并存的。瓦我们必须谨慎看待人工智能是否会彻底改变智能手机行业或带来欺骗。 1、AI手机是一场革命还是智商税？当华为因制裁而陷入沉默时，荣耀一度凭借“另类红利”在国内手机市场占据领先地位。然而，华为强势卷土重来后，荣耀的市场份额迅速从第一名跌至第五名。在高度复杂的国内手机市场，小米拥有性价比和“人、车、家”绿色设计的优势，华为拥有自研系统和芯片，OPPO、VIVO拥有先锋品牌和掌控线下渠道的优势。相比之下，荣耀各方面还算合理，但并不是各方面都优越。在此背景下，荣耀将AI视为差异化竞争的希望。李健接手荣耀后，提出了阿尔法战略。这分为三个步骤：开发智能手机和创建个人移动人工智能代理。 2．构建生态系统物理人工智能时代的术语。 3、探索通用人工智能时代人机协作的极限。第一阶段的重点是人工智能手机。在回答记者提问时，李健表示，在智能手机行业，iPhone是一个时代，Magic8推出的AI手机是第二个时代，代表新型智能手机的荣耀机器人手机是第三个时代。我理解李健有很大的野心，但现在说AI手机将成为iPhone的下一个时代可能还为时过早。首先，虽然电话功能人工智能手机层出不穷，但并没有让市场兴奋的有趣功能。 AI图像处理的效果与美图秀秀相差不大，实时翻译速度也仅比翻译软件稍快一些。从消费者角度来看，语音交互的效率还存在很大差距是触摸交互。比如AI手机所吹嘘的跨应用操作，勉强能用，但自己上手不够准确、不够快。其次，AI手机此时还没有表现出任何销售优势。去年荣耀Magic 7发布会上，赵明一句话点2000杯咖啡的演示吸引了全场目光，多家媒体盛赞荣耀的智能能力。不过最终荣耀Magic7系列的销量将会高于小米15系列的销量。 vivo X200系列与其他竞品并无明显优势。今年的iPhone 17标准版进行了更新，刷新率和内存都得到了提升，激活数也比上一代更高。不久前，苹果手机因人工智能能力滞后而受到诟病。对于消费者来说，智能手机性能等基本功能、电池寿命和系统还是很重要的。 AI手机很受欢迎，但似乎还不足以说服消费者支付更多费用。而且，即使AI真的能够成为智能手机的最大卖点，荣耀也无法与其他厂商竞争，也未必能够拉开差距。华为有华为小翼，小米有超级小爱，vivo有蓝心小V，OPPO有OPPO小步。荣耀如何证明荣耀YOYO比上述竞争对手更好呢？荣耀的MagicOS 10在本次发布会上被吹捧为“自我进化的智能AI操作系统”，但它仍然是一个基于Android的精简操作系统。差别有多大？ Android架构的特点是兼容性好，但也包含大量冗余代码。华为内部技术人员曾表示，Android开源项目单台设备可能存在1000万行冗余或无效代码。华为的理由我想推出独立于Android的单帧鸿蒙系统，就是这些冗余代码阻碍了Android系统最大化芯片的效率。荣耀在技术领域是独一无二的，但基于Android架构的优化在效率上与竞争对手相比可能不是很高。苹果之所以能够建立强大的生态系统，是因为它的芯片和系统都是独立开发的，而且软件和硬件可以尽可能地结合起来。依靠高通的芯片和依靠安卓架构的系统，荣耀单靠AI或许很难实现差异化竞争。 Additionally, the high research and development costs of larger models could pose a risk for Honor if the benefits are uncertain.据此前报道，荣耀已设立多个AI产业事业部，相关员工人数超过2600人。今年上半年，李健宣布荣耀将在未来五年内投入100亿美元用于硬生态建设，这相当于荣耀总估值的三分之一。手机销售压力下荣耀的资本储备 目前尚不清楚该公司能否支撑如此高的投资。对于李健来说，与提高产品竞争力相比，人工智能最重要的作用也许是在IPO前讲好故事。 2、阿尔法战略，荣耀IPO的故事？ 2025年初，荣耀刚刚完成领导层换届，不少媒体猜测荣耀可能正在准备IPO。在前主教练赵明辞职之前，荣耀刚刚完成股改。天眼查APP显示，荣耀全名已由“荣耀终端股份有限公司”变更为“荣耀”。今年6月，荣耀向深圳证监局注册并获得上市辅导，正式取得上市资格。迈向A股IPO的重要一步。如果李健接手荣耀的首要任务真的是帮助荣耀完成IPO，那么他对SF alpha策略的建议如下。应该很容易理解。首先，在信息不对称的资本市场上，企业在上市前必须精心准备一个“好故事”，以更高效、更有吸引力的方式让投资者相信企业拥有足够的未来增长潜力。失去想象未来能力的公司可能会看到其市值以难以想象的速度崩溃。爱奇艺上市第一年，其市值超过300亿美元，但现在不足20亿美元。喜马拉雅在2021年估值为43亿美元，到2025年总共只能以28.5亿美元左右的价格出售。这样的结果并不是因为爱奇艺和喜马拉雅做错了什么，而是因为短视频的崛起侵蚀了长篇内容平台的增长想象。多发性硬化症。在华为沉默的那些年里，荣耀的想象力主要诞生于“补偿性奖金”。随着华为的高调回归，荣耀的想象力可能正在减弱。据财新此前报道，华为出售荣耀的估值约为2600亿元。不过，到2024年底，荣耀在Pre-IPO融资轮中的估值预计将在2000亿元左右。如果这个数据准确的话，荣耀独立四年来，其市值下降了约23%。在手机销量方面，荣耀的市场份额一度从第一跌至第一名，并被降级为“其他”。根据IDC最新数据，荣耀2025年第三季度中国市场出货量排名第五，仅次于OPPO。在第三季度全球智能手机出货量排名中，荣耀仍处于“其他”类别。 2016年小米经历手机销量暴跌危机后，雷军曾坦言对媒体说：“手机公司一旦倒下，就到了无可挽回的地步。”原因在于整个手机行业高度依赖全球产业链和供应链。一旦出现问题，供应商就会失去信任，所有稀缺资源和商品都会丢失。目前，手机销量正在下降，但另一方面，手机的上市进程已经开始。荣誉急需一个新的成长故事。显然，AI将是2025年初开始最受欢迎的投资选择。随着今年初Deep Seek的推出，大模型市场爆发，大模型迅速成为资本的宠儿。阿里巴巴股价一个月内飙升50%，青云科技、优车等公司在六到八个工作日内分别上涨198%和177%。 3月初，国内大型模型创业公司智普AI宣布完成新一轮超过10亿元的战略融资。同月当天，荣耀正式公布Alpha战略，宣布从智能手机制造商转型为全球领先的AI终端生态系统公司。除了AI之外，荣耀还推出了另一个热门赛道：人形机器人。今年4月，荣耀成立了新的产业孵化事业部，下设嵌入式智能实验室、嵌入式数据实验室、交互安全实验室、动力总成实验室和仿生本体研究实验室。人形机器人也有望在2025年爆发式普及，这是资本青睐的路径。截至今年6月底，全球仿人机器人领域融资案例已超过83起。这比2024年全年发生的67起案件还要多，总金额突破140亿元，超越2024年110亿元的纪录。再看看荣耀机器人，李健说它代表了手机的未来。你不觉得这就像机器人和人工智能的结合吗？事实上，企业追随时事话题是很正常的事情。另一方面，更热的卡车意味着更低的融资成本。例如，毫无疑问，到2025年，大型模型公司将比房地产公司更容易筹集资金。另一方面，这也是人才争夺的竞争。每个人都在拥抱人工智能，但你不是。随着时间的推移，算法和软件人才将逐渐消失，可能使公司失去未来的竞争优势。要知道，拼多多在财报中从未提及AI，但从2023年开始，它从百度和字节挖来了20多名算法工程师，组建了“AI梦之队”。因此，当各大厂商齐聚热门赛道时，背后就存在着资本和人才的争夺。但走出一条新路的信心，需要强大的核心业务和充足的资金流。例如，小米宣布预计2021年将生产汽车。该公司认为，2020年小米手机全球出货量将达到1.46亿台，创历史新高。相反，在手机销量面临压力的情况下，荣耀向大机型和机器人两大赚钱途径进军可能会有风险。当然，如果你只考虑短期利益，而荣耀的目标是通过上市来缓解股东压力，那么利用有趣的科技故事来提高估值并没有什么错。毕竟，马斯克可以利用机器人出租车和赛博卡车来让特斯拉股价暴涨，而中国企业可能无法效仿。
北京时间今天，2025-26赛季揭幕战中，雷霆队经过两个加时赛，主场以125-124击败火箭队。新晋FMVP MVP、雷霆球星亚历山大首发出场。出战47分12秒，26投12中得到35分5篮板5助攻2抢断2盖帽，三分球9投1中，罚球14投10中，有3次失误和2次犯规，正负值+3。第四节和两个加时赛，亚历山大拿下24分。然后，在常规赛快结束时，他在常规赛中贡献了一记中距离投篮。关键的第二个加时赛，亚历山大犯下杜兰特第六次犯规，并两罚全中锁定胜局。
北京时间10月22日，NBA季前赛火箭队以一分之差不敌雷霆队。两支球队在两个加时赛中苦战，但阿门在第二个加时赛中因腿部抽筋而无法出战，限制SGA的难度很大。第二个加时赛，SGA犯规四次，罚球八次。事实上，阿门整场比赛都在追他，这实在是太难了。阿门是这个阵容中的第一人，但他显然是一个“假控卫”。当持球超出半场时，你的战术位置将蹲在底角。进球第一名是KD和沉静。由于冷静，球的右侧分布较多。阿门底角两记空位三分不中，但在弧顶处超远中投命中，两次投篮都打成2+1。阿门首节7投4中得到10分2次助攻1次抢断。阿门今年夏天一直致力于的三分投篮尚未取得成果。第二季度，他两次在弱侧底角空位投篮均未能成功。上半场他们在第二个角球处两次射门偏出。即便如此，他还是错失了45次机会。阿门前20分钟10投4中，三分线5投0中。他得到10分、4次助攻和1次抢断。换边后，阿门抱起切特上篮得分。本节雷霆队的防守强度有所加强。阿门也犯了两个错误。阿门首节就拿下2分、2个篮板和1次盖帽。阿门未能完成他的第六次三垒安打。第三节，阿门12投5中+三分球，投篮6投0中。没有了阿门的三分，雷霆继续放手，继续收缩内线。第四节，阿门面对SGA，三步上篮得手。助攻静香三分球命中。比赛还剩三分钟时，阿门逆转，单挑卡森的进球打破了进球荒。阿门飞回切特身边攻击他。比赛w意外地延长了。我们投入了战斗。阿门本场比赛第七个三分球仍然偏出。阿门挣扎过度，挡住SGA后倒地。由于腿部抽筋，乌杜卡叫了暂停。然后阿门取代了他的位置。阿门在第一个加时赛中打了两分钟。离场后他还想参加比赛，但乌杜卡告诉他不要再参加比赛了。最终阿门失去了打第二个加时的机会。比赛前39分钟，他17投8中，三分7中0，罚球2中2。他得到18分5助攻4篮板1抢断1盖帽4失误，投篮命中率47.1%。如果阿门能够参加第二个加时赛，结果可能会有所不同。
AI 大师 Andrej Karpathy 刚刚告诉我，他非常喜欢 DeepSeek 的 OCR 角色。原文：我真的很喜欢新的 DeepSeek-OCR 文档。这是一个很好的OCR模型（可能比重点差一点），是的，数据收集等等，但无论如何都无所谓。对我来说更有趣的是（尤其是作为一个核心是暂时伪装成自然语言的计算机视觉的人）是像素是否比文本更适合作为法学硕士的输入。文本标记是浪费还是可怕的收入？ Karpathy 认为，除了模型本身之外，DeepSeek 论文还提出了值得思考的问题。对于法学硕士来说，像素是比文本更好的输入形式吗？文本标记是浪费还是不好？他还想象也许所有法学硕士的唯一输入应该是图像。即使是纯文本内容也必须先渲染为图像，然后再输入模型中。卡帕蒂列举了支持这一想法的四个主要原因。 1. 更高的信息压缩效率通过在图像中表示文本，gr可以实现食者信息压缩。这意味着上下文窗口更短且更高效。 2. 更通用的信息流 像素是比文本更通用的信息流。它不仅可以渲染纯文本，还可以轻松捕获粗体和彩色文本，甚至任意图形和照片。 3.默认实现强双向注意力。默认情况下，可以使用双向注意力自然轻松地处理像素化输入。这比自回归注意力更强大。 4. 完全删除Tokenizer。卡帕蒂并没有掩饰他对标记器的厌恶。他认为标记器是丑陋的、独立的阶段，也不会从一个极端走向另一个极端。 Unicode和字节编码的所有丑陋部分都被引入，许多历史问题被继承，并且引入了安全和越狱风险（例如连续字节问题）。他举例说，通过 Tokenizer，两个看起来一模一样的字符人眼在网络上显示为两个完全不同的令牌。笑脸表情符号并不是由像素组成的真正的笑脸，它们只是模特眼中的奇怪暗示。这使得模型无法利用视觉信息提供的迁移学习优势。他强调应该废除代币化器。 Karpathy 总结道，OCR 只是将视觉转换为文本的众多任务之一。传统的文本到文本任务可以重组为视觉到文本任务，但反之则不然。他设想了一种未来的交互模型，其中用户的输入（消息）是图像。解码器的输出（向导的响应）仍然可以是文本。这是因为尚不清楚如何生成像素，甚至不清楚是否应该生成像素，从而模糊了中心争议。 ：双向注意力和图像阻塞关于Karpathy的观点，人工智能专家Yoav Goldberg提出了两个问题：1.为什么图像可以轻松捕获双向注意，但文字不能？ 2. 没有标记化，但是将输入图像分割成块不是一种类似的、也许更丑陋的处理方法吗？卡帕蒂解释了这一点。他回应说，没有任何原则可以阻止文本使用交互式注意力。然而，为了提高效率，文本通常以自回归的方式进行训练。他想象可以在训练中间添加一个调整阶段，以使用双向注意力来处理条件信息（例如来自用户的输入消息，因为这些标记不需要模型生成）。不过，他不知道是否有人会这么做。理论上，可以对整个上下文窗口进行双向编码以预测下一个标记，但这会妨碍训练的并行化。最后他补充说，也许这个方面（双向注意力）严格来说并不是像素和令牌之间的本质区别，但像素通常是 en编码和令牌通常被解码（借用 Transformer 原始文章中的术语） Mask：未来 99% 是光子。讨论结束时，埃隆·马斯克也出现在评论区，并做出了一个更具未来感的决定。从长远来看，AI模型99%以上的输入和输出都将是光子。马斯克的言论并非随口而出。他还补充了一些火箭科普来解释为什么他认为“f”otons是放大的最终解决方案。简单地说，宇宙中的大多数粒子都是光子，而这些光子的主要来源是宇宙微波背景（CMB）。计算表明，CMB的光子密度约为每立方厘米410个光子。将此密度乘以可观测宇宙的巨大体积（约 465亿光年远）。半径）表明，仅 CMB 贡献的光子数量就达到了令人惊讶的数量，约为 1.5。这可能这是马斯克相信未来人工智能输入和输出将由光子主导的基本逻辑。
文章|牛岛金融美易通在腾讯和高瓴的支持下，在私有SaaS领域跻身C位，估值一度达到65亿元，但到2025年将陷入走钢丝。今年上半年，该公司销售额达3.06亿元，毛利率达75.5%，看来仍是行业龙头。然而，这种局面背后隐藏的三大危机正濒临深渊。小野旨在通过上市需求来实现进步和改变。外界关注的是腾讯能否拯救小娥童。 SaaS巨头的“直兑现”困境 民营SaaS龙头企业小鹅通2025年的财务数据呈现出“表面繁荣与内部压力”的鲜明对比。销售额和毛利增长的背后是系统性风险的集中。 2025年上半年，公司销售额同比增长26.4%至3.06亿元，毛利率提升至75.5%。尽管规模效应和盈利能力似乎在增强，但这并不能解决持续赤字的困境。 （来源：晓通财报）2022年至2025年上半年累计亏损达9195.4万元。持续亏损直接导致公司资本加速减少，盈利能力严重不足。 （来源：晓通财报）更致命的是，盈利能力不足传导给偿债人，造成流动性危机，威胁公司生存。截至2025年6月末，小通东流动资产净值-18.38亿元，流动比率低至0.24。这些意味着公司快速可转换的流动资产甚至无法覆盖其短期债务的一部分，资金链压力可见一斑。一方面，造成这种致命偿债压力的原因是SaaS行业单一预付款模式已成为流动性陷阱。由于本服务并非全部提供，小鹅通收取的年度订阅费应计入合同负债，而不是出于会计目的计入普通收入。 2025年上半年，该账户占流动负债的38%。由于这种“账面上有收入，但账面上没有现金”的错配，公司的利润却在增加。然而，他们无法及时将现金兑换成现金。相反，提前催收形成的债务增加了偿债压力。然而，17.99亿元可转债和可赎回优先股构成的“定时炸弹”更具威胁性。此类债务被归类为流动负债，并具有强制赎回条款。如果公司未在约定期限内上市，投资者有权要求全额退款。然而，com公司2025年上半年的现金及现金等价物仅能覆盖部分退款金额。即使还款期限延长至2027年，也只是推迟风险，并不能从根本上解决问题。 （来源：晓通财报） 雪上加霜的是，经营性现金流的大幅波动进一步暴露了盈利质量的缺陷。 2024年经营活动产生的现金流量净额为1.08亿元，但2025年上半年则大幅下降47%至约720万元。 “减半”是季节性支出增加、客户付款周期拉长、成本管理不善等综合因素造成的，直接反映了核心业务“造血能力”的不稳定。从一般逻辑来看，小鄂童的财务问题形成了“亏损入侵”。这是资本金被侵蚀、资本结构导致偿债压力加剧的恶性循环由于现金流波动导致造血能力下降。销售额和毛利的增长近乎“虚高”，并没有成为支撑企业稳定经营的本质力量。如果不能快速补充现金流，通过公开交易融资优化债务结构，同时提高利润转化效率和现金流管控能力，这种系统性金融风险可能会导致这家龙头企业脱轨。高度依赖客户的小亿通的崛起，一直深深地烙印着腾讯的印记。在2020年至2021年的两轮融资中，腾讯坚决支持，最终以16.82%的持股比例成为小东东的主要股东。不仅如此，在业务层面，双方建立了“双向供需关系”。 “定”的生态桥为发展注入强劲助力小Entré街的私奔。 2022年至2025年上半年，小俪通对腾讯的收购比例始终稳定在39%以上，最高达到47.6%。你的核心云资源完全依赖腾讯的供应。同时，腾讯相关企业也采购小鹅通解决方案，建立密切的业务联系。凭借这一“站在大树上”的巨大优势，小鹅通得以迅速在市场上站稳脚跟。但这种优势也悄然改变了客户结构，客户逐渐向腾讯生态内的关键群体集中，为未来“大规模客户依赖综合症”的出现奠定了基础。 （来源：小鹅通财报）这种依赖将导致2025年上半年出现奇妙的“数据悖论”。比如2018年，小鹅通前五名客户仅占其营收的1.8%，占比最大低于 1%。仅从这组数据来看，风险似乎已得到控制。但如果把时间拉长，我们就能看到“重点抢收群体”之间的干战已经悄然开始。 2022年，大客户仅占收入的7.1%，但在短短三年半的时间里，这一比例已飙升至38.1%。大客户数量从266家增加到1838家，客均收入也从7.77万元增加到12.82万元。乍一看，这似乎是通过提升客户价值取得的胜利，但实际上，小鹅通正在将收入交到特定群体手中。引发风险的关键隐藏在客户的“产业基因”中。 38.1%的主营收入中，80%以上来自商业直播领域。其中，85%的畅销产品是氨基糖、羊奶粉等保健品。医疗器械行业一直以来这是一个重要的监督领域。政策方向的微小变化可能会“突然刹车”客户需求。更糟糕的是，这些客户和小鹅通都是腾讯生态的一部分，“这意味着‘风险共振’局面正在形成。2024年，微信收紧小程序注册新规，小鹅通立即面临诸多问题，包括向客户交付延迟、运营成本上升等。由于这些大客户的业务完全依赖于微信运营商，他们对政策变化的反应要敏感数倍。” 与普通客户相比，风险沟通的空间较小。更糟糕的是，小娥童在渠道端“输了”。短短三年时间，小鹅通的渠道合作伙伴从442家锐减至146家，减少了67%。正因为如此，小鹅通并不擅长开发中长尾客户。最核心的矛盾就在于小鹅通的收入模式。您的订阅费与云资源消耗挂钩。客户规模越大，您支付的费用就越多。这是一种理想的收入模式。然而，这使得关键客户对成本特别敏感。随着Wezan和Polyway等竞争对手提供价格优惠，一些客户开始感到不安，逐渐形成增长依赖、成本聚焦和失去竞争的恶性循环。小鹅通净利润留存率的起伏，早已暴露出该公司在客户留存方面的隐忧。小鹅通先生仍然强调“广泛的客户覆盖”，但由于产业集中、环境限制和渠道减少三大问题，“个人客户比例低”的优势早已蒸发，彻底陷入“群体依赖陷阱”。从小鹅通从腾讯获利的爆发时刻，到如今被大客户“绑架”的困境，小鹅通的发展历程该流程包含针对 SaaS 公司的常见警告。如果不能摆脱客户对特定行业和单一生态系统的双重依赖，即使拥有令人瞩目的增长数据，在风险出现时也可能不堪一击，最终遭遇发展困境。面对合规 在私域SaaS业务领域，小etoAs ng规模不断壮大，合规体系与业务发展的差距越来越明显，暴露出严重的制度缺陷。从交易者资质评估的结构性缺失，到被动监控、内容不力、平台责任不明确，风险往往会蔓延至整个业务链条。 2024年至2025年间一系列事件和数据被披露，凸显了小鹅通合规缺陷的紧迫性。作为支持超过200万企业客户的技术服务商，小鹅通的2024年，直播流量费收入将突破1亿元。如此出色的业绩背后，却有一个尴尬的现实：业务重心转向风险较高领域的同时，合规能力却并未同步提升。合规漏洞成为违规行为的滋生地，平台上85%的畅销产品集中在氨基糖、羊奶粉等中老年保健品上。评级失败是合规风险的主要来源。据行业研究显示，平台上约60%的健康产品卖家只拥有“教育咨询”营业执照，不具备任何销售健康食品的资质。部分商户伪造的“蓝帽子”审批文件不被审核系统认可。这种监管不严的情况也是不法交易者选择小鹅通平台的重要因素。更严重的是，整个领域的技能差距普遍存在。在我2024年广东省证监局立案侦查的非法炒股案中，吴茂平先生在未取得证券投资咨询资格的情况下，通过直播炒股、微信群辅导等方式，通过晓童街注册店、销售课程，非法获利255.17万元。此类高风险金融业务完全缺乏平台资质审核，直到监管介入才暴露出问题。该平台还被没有专业资格的“导师”利用，提供针灸等高风险中医技术培训，并进行“一针治癌”等虚假宣传。审计系统还存在缺陷。内容监控能力与公司规模之间的不匹配加剧了风险的传播。商家正在采取广告利用平台的能力，将线下销售模式搬上线上，冒充“展会直播”，预先录制“ertos”，以“溶栓率增加70%”等模糊医疗建议诱导消费。该平台的AI评论只能识别“治疗”、“治愈”等疑难关键词，对隐藏、违法词语的拦截能力甚微。更令人担忧的是使用技术工具来促进违规行为。营销者可以购买虚拟人气数据，通过裂变链接制造虚假繁荣，精准吸引老年人，但平台缺乏有效控制此类操作的能力。此外，监管的被动性尤为突出。 2024年，平台保健品直播相关投诉量同比增长230%，其中70%以上与老年人相关，且大部分是基于用户投诉进行监测。例如，一份报告“医学奇迹课程”需要通过电子邮件发送证明，并且没有明确的反馈机制，使得非法内容长期存在。平台责任认定模糊进一步加剧了合规风险。尽管小鹅经常淡化其监管义务为“技术中立”，但《电子商务法》明确要求平台负责验证资格和监控内容。在广州诉讼中，平台因未履行审核义务而获得连带赔偿，但这表明声称“中立”很难逃避法律责任。小鹅通在2025年提出了名为“主动防御”的合规策略，称可以降低90%的内容下架风险，但现实是投诉量猛增，监管部门制裁频发，整改行动仍仅限于“纸面合规”。随着监管机构打击私人领域对于违规行为，肖鄂童表示：“缺乏审查、违规累积、问责缺失。”未能打破“缺失”循环不仅可能导致更严厉的处罚，还会威胁到私域服务的信任基础。小娥童从估值65亿元的赛道冠军，到现在遭遇三重危机，本质上是“核心能力快速扩张、失衡”的必然结果。克服这种情况的关键是克服“路径依赖”。这也给民营SaaS行业敲响了警钟。我们无法维持 Traffic.ico 和资本带来的增长。企业只有构建起收入转型、客户多元化、合规和风险管理的强大“铁三角”，才能抵御周期性波动。如果萧鄂通不能“斩骨解毒”，即使短期内能摆脱困境，也难逃一劫。长期来看，竞争力下降的趋势难以改变。
北京时间10月20日，西甲第9轮比赛中，皇马1-0击败赫塔菲。上半场快结束时，替补席上出现了意外。皇马主帅哈维·阿隆索当场直接向第四官员抗议，期间与赫塔菲替补席发生争执。哈维·阿隆索不满的原因是裁判的判罚。皇马的威胁性进攻被一名赫塔菲球员在禁区边缘与马斯坦多诺发生争斗并倒地而中断。当阿隆索与四名裁判沟通时，他听到了赫塔菲替补席上的一些言论，这让他感到非常不舒服。在与助理裁判沟通完毕后，他多次走到赫塔菲替补席上，示意对方保持安静。赫塔菲主帅博尔达拉斯先是催促他坐在替补席上，然后主动靠近哈维·阿隆索。哈维·阿隆索表达了对博尔达拉斯的强烈不满，并表示他有权利应该与第四官员沟通，并强调赫塔菲替补席上的一名球员发表了不当言论。最后，双方教练互相拍拍肩膀、拥抱致意。
10月19日，西班牙媒体《sport.es》报道称，阿森纳传奇主帅温格向国际足协理事会提交了另一项改革越位规则的提案。根据温格的理念，只有当进攻球员的整个身体位于倒数第二名防守球员的前面时，才被视为越位。换句话说，只要你身体的任何部分（包括你的脚趾或肩膀）与防守者在同一条线上，你就不会被视为越位。同时，如果两名球员的身体部位重叠（即视觉上重叠），则不被视为越位。改革的目的是给予进攻球队更多的空间和主动权，减少因“毫米越位”而吹哨的次数，从而使比赛流程更加顺畅，进球数更多。这个提议被考虑了很多次，但从未得到推进。不过，前裁判伊图拉尔德·冈萨雷斯向爵士广播电台透露，规则已转发给国际足联负责制定足球比赛规则的协会委员会（IFAB），并附上了一份新的调查报告和大量数据。据报道，他得到了一些政府官员的支持。温格本人目前担任 IFAB 技术委员会主席，该提案被认为“比以往任何时候都更有可能获得批准”。按照流程，该提案将于2026年1月20日的国际足联年度大会上正式讨论。如果通过审核，将于2026年5月获得最终批准，并将于2026年7月1日起正式纳入足球法，与新赛季其他规则调整一起生效。 2026年是世界杯举办年，这将是世界杯历史上首次扩大级别。从历史上看，这些重大规则调整往往是在重大赛事之前或之后实施的（例如世俱杯首次引入放弃了 8 秒守门员规则）。因此，IFAB在做出决定之前会非常谨慎。毕竟，这样的变化可能会对整个足球世界产生重大影响，从进球数到球队战术，甚至可能重新定义“越位线”的含义。值此之际，国际足球联合会提出“足球的历史，我们被迫做出可能改写世界的决定。如果温格定律最终获得批准，这将代表着自现代足球诞生以来越位规则最具革命性的变化。
《体坛周报》报道称，拜仁在本赛季“国家德比”首回合比赛中主场2-1击败多特蒙德，取得胜利。他们以七连胜傲然领跑德甲积分榜，给黄黑区带来了本赛季的首场失利。不出所料，为拜仁的胜利做出决定性贡献的是凯恩。第22分钟，他接基米希左路CK头球破门。这是他本赛季七场德甲比赛中的第 12 粒进球（以及 3 次助攻）。他在各项赛事中连续九场比赛进球（16球），并达到俱乐部生涯进球数400个大关（为拜仁攻入104球）。当然，正如孔帕尼一直强调的那样，凯恩的贡献不仅仅是进球。正如你在热图中看到的，它的范围几乎覆盖了整个场地。 11 至 12 步 largos tuvieron éxito。它们就像中层组织者的数据。他还创造了个人联赛单场最长传球纪录。凯恩无疑处于最佳状态赛后总结道：“比赛前60分钟我们踢得很好，上半场我们本来可以领先两到三分。下半场我们也做得很好，我们顶住了压力，赢得了比赛。国际比赛日后的比赛不会轻松，但最重要的是三分。这是一场重要的比赛，多特蒙德已经很长时间不败了。”我们必须继续获胜。到目前为止我们做得很好。 “我们本可以在上半场再拿两到三分。”半场结束时我们必须对多特蒙德竖起大拇指。他们努力工作，积极进攻。我们自己就有点慢了，失去了节奏。然而，我们必须在困难的情况下保持威胁，我们做到了这一点并创造了一些机会。对于11连胜以及与多特蒙德的7分差距，孔帕尼表示：我也告诉球员们：“我们必须继续前进。”我们希望赢得接下来的 11 场比赛。现在那这场比赛结束了，我们必须在下一场比赛中做得更好。 ”基米希也自信地说：“这是一场重要的胜利，包括我们的比赛。非常好。下半场多特蒙德表现更好，创造了一些好机会，其中一个是阿德耶米在我失误后获得的，他也打进了一粒精彩的进球。下半场我们并没有发挥出最佳状态，但我们一直奋战到最后。这对于球队来说是一场非常重要的胜利。你可以看到，目前想要击败我们并不容易。”孔帕尼教练这样评价凯恩的表现：“哈里再次展现了全面的表现。现在。当然，进球的是哈里·凯恩，但他在组织进攻、防守、铲断等方面也做得非常出色，他的表现非常全面。其他球员都做得很好，并投入了很多精力，但哈利到目前为止状态非常好，我们都很享受他所做的事情。 “凯恩可能不是那种明星天才，但他绝对是最努力的人之一“他最近谈到了学习和提高自己的点球技术，他本场比赛的进球也是专门训练的自然结果。”赛前我们讨论了对手的表现。前场的防守位置比较薄弱。基米希踢出一个精彩的角球，但我处于正确的位置，身体也做好了准备，这很有效。这是我们在训练中特别练习的。 “进球前凯恩推了吉拉西，最终裁判认为进球有效，赛后引起了争议和投诉。凯恩回应：“不，拜托。”这是一项竞技运动，只是为球而战。如果是一个错误，我无话可说。“基米希认为：“吉拉西本人没有抱怨。我不认为这是一个错误。我们都同意这一点。否则，我看到很多人 禁区内发生类似犯规的情况。根据今天邓克特裁判的判罚标准，我必须说这个球射门了会被判犯规。他已经多次被吹哨，根据这个标准，这次进攻犯规也应该被吹。我认为这是一个明显的错误。按照他今天的哨声标准，他不应该丢球（凯恩的进球）。 “但是多特蒙德中后卫施洛特贝克将肘部向外。他想：‘是的，有推力，但我们仍然必须更好地防守。这并不容易，但凯恩做得很好。他的手臂接触了吉拉奇一点，但我认为这在足球中是允许的，所以我认为进球是有效的。’ ”最后，裁判邓克特也私下发言了。清醒地看待凯恩的进球，说道：“这不是吉拉西的推击或拍背。所以我对自己的决定非常有信心，我很高兴地宣布这是一名视频助理裁判。 “我告诉了他，他也证实了这一点。由于这种对抗在德甲比赛中很常见，所以我判断进球有效。如果攻防颠倒，这样的行为将是一个点球，但我不认为这是一个进球。”我认为德国足球想要这样。”
保利尼入围WTA年终单打预选赛决赛 网球 北京时间10-19日 11:00 北京时间10月19日，意大利球星保利尼正式获得WTA年终单打预选赛资格，成为第七位入围决赛的球员。今年早些时候，他还预订了与同胞埃拉尼一起打双打的门票，并将连续第二年在年终舞台上进行双方比赛。 近期评论